荣耀Pre-IPO轮的估值2000亿元，相比于深圳国资收购时的价格——2600 亿元，四年间，估值已缩水约23%。

©️懂财帝出品 · 作者｜嘉逸

“单飞”四年，荣耀再次站在了命运的十字路口。

四年前，荣耀断奶独立，在国内的市占率一度暴跌至3%，濒临死亡。

但短短数月，荣耀就修复了“漏洞”，迅猛崛起。据IDC统计，2021年，荣耀市占率反弹至11.7%，重返Top5榜单。

尔后，荣耀继续高歌猛进。Canalys调研数据显示，到2023Q3，其市占率达到18%，领先苹果、vivo、oppo、小米等厂商，位居国内第一。

中国智能手机市场高手如云、极度内卷，早已是一片红海。作为“弃子”，荣耀能涅槃重生，逆袭登顶行业，堪称奇迹。

这正是资本最喜欢的故事。

股改阶段，热钱争相入局，中国电信、中金资本旗下基金、基石基金旗下基金等机构，纷纷抢筹。

据悉，荣耀Pre-IPO轮的估值为2000亿元，远高于oppo（1430亿元）、vivo（1400亿元），它正加速推进IPO。

股东、高管、员工、投资者，心潮澎湃，也正准备迎接一场资本盛宴。

然而，就在一切向好之际，情况却急转直下，荣耀陷入了混乱和动荡。

1 ｜ 从山峰「坠落」

颓势，从2023Q4开始。

据Canalys统计，当季度，荣耀市占率为16%，环比下滑了2个百分点。

2024年，荣耀加速溃败。到2024Q4，市占率已跌至14%以下，退出Top5榜单，沦为“其他”。

短短一年多时间，智能手机新王荣耀就从山峰坠落。

经营和产品策略要背“大锅”。

荣耀本来是一个对标小米的中低端手机品牌，与华为深度绑定。

独立后，为了活下去，它对标华为，进击中高端市场，发布了Magic 3和荣耀50等机型，其设计语言、系统、外观等参数配置与华为相差无几。

再加上渠道股东的扶持，在华为沉寂的真空期，荣耀当“华为替身”，一炮而红，收获了大批华为粉丝，市占率也随之上升。

这时候，荣耀本该撕掉“华为标签”，逐步建立起自己的品牌调性。但遗憾的是，它并没有抓住机会，也没能培育起用户忠诚度。

所以，当华为强势回归后，中高端消费者自然放弃了替代品，纷纷倒向旧爱。

鲜明的对比是：荣耀押注AI，时任CEO赵明亲自上阵，将AI智能体作为Magic7系列的一大卖点，但市场反应冷淡。Magic7系列上市后，表现大幅不及预期，多个渠道纷纷降价促销。

而外观高度相似、配置相近、价格更贵的华为Mate70，销量已经超过500万，成为国产旗舰之一。

屋漏偏逢连夜雨。就在荣耀失守中高端市场的同时，其基本盘，中低端市场的竞争也愈加激烈。

老对手小米继续主打性价比，vivo猛攻线下渠道，营销高举高打，就连苹果都放下了身段，准备推出拥有AI功能的中端机型iPhone16E。

尽管荣耀积极备战，发布了荣耀X50、GT系列等具备差异化功能的机型，销量也还算可观，但整体优势并不明显，未能扭转业绩颓势。

2024全年，荣耀出货量约4220万台，同比下滑3%，跑输大盘（增长4%）。

同时期，vivo、华为出货量分别大增11%、37%，约4930万台、4600万台，市占率分别增长了1%、4%。

今年1月，小米、华为、vivo、oppo开门红，激活量分别同比增长42.49%，27.7%、12.1%、8.94%。

荣耀式微，仍未能闯进Top5，只能和魅族、中兴等品牌坐在“Others”一桌。

反映在估值上。综合《财新》等公开信息，深圳国资从华为手中收购荣耀时，其利润约60亿元，交易价格可能高达2600亿元，PE约43.3倍，比当时的苹果还高。

如今，荣耀估值约2000亿元。四年间，估值已缩水约23%。

2 ｜ 股东和管理层之间的「权力纷争」

荣耀起死回生，赵明是灵魂人物。

2015年，他出任荣耀总裁。荣耀“单飞”后，他一手主导了品牌、产品线、供应链和渠道建设。

但就在IPO前夜，业绩承压的重要时刻，赵明却突然辞去了CEO等相关职务，离开荣耀。

值得注意的是，此前，荣耀研发负责人邓斌因贪腐已被开除，荣耀副董事长万飙因个人原因辞职。

赵明离职后，荣耀中国区CMO姜海荣、荣耀中国区销售部部长郑树宝也相继离职。

今年初，荣耀中国区总裁倪嘉悦，转岗新商业模式拓展部总裁。

他们都出身华为，离职、转岗时间均在荣耀股改之后。荣耀管理层持续动荡，不禁让人浮想联翩。

公认的原因，是荣耀市场份额下滑。

但有媒体报道，有可能是股东方和管理层，在渠道建设的思路上出现了分歧。

早期，荣耀自带互联网基因，线上渠道和线下渠道和资源分配比大概是7：3。独立后，赵明的思路迅速更新，希望摆脱互联网标签，靠近华为的风格，他执着于“重仓”线下。

这并没有错，中国地域广袤，只有搭建起发达的线下零售渠道，手机企业才能渗透到三、四线城市和乡镇。

于是，荣耀火速“绑定”爱施德和天音控股等经销商巨头，将其引为股东，荣耀也借此快速崛起。

到2023年，荣耀已拥有超过3万家线下门店和专柜，线下渠道占比达到70%，线上渠道缩减至30%。

对此，赵明曾表示，尽管手机线下市场存在一定压力，但线下体验店和旗舰店的购物体验是线上所没有办法取代的，用户只有体验了，才能理解产品和品牌。

他更加雄心勃勃，2024年，提出了新增1000家线下门店的目标，并希望加速布局荣耀LIFE店。

在业绩上行周期，这不是问题。但当市场份额承压，业绩下滑，大股东绝不会同意如此大规模的资本开支。

或许，股东和管理层之间，早已出现裂痕，博弈早在暗中进行。

另有媒体报道，赵明“出局”，可能和权力斗争有关。

《陆玖财经》援引接近荣耀内部的人士的话称，赵明离职前，其实还有一份人事任命方案：

赵明辞去CEO改任董事长，前任董事长改任公司党委书记，新任CEO由之前荣耀的副董事长，HR负责人李健担任。此外，荣耀欧洲、拉美、中东以及中国区的负责人，都将进行轮换和调任。

但因为，“赵明向董事会要一个什么权利，人事任命权，这个董事会都反对，包括跟他的人也反对。结果他就提出，他就不签字履职，后来甚至闹到任总那里。”

最终，筹备IPO的关键时间，股东罕见地默许管理层“大换血”，赵明和几位重要的华为系高管相继出走。

但荣耀仍处于“风暴”之中，新上任的CEO李健也是华为系，他能否扭转颓势？重整管理团队，取得股东的信任？

3 ｜ 不得不推的IPO

市场份额下滑、估值缩水、管理层动荡，这不是上市的好时机，审核阶段，监管必然会问询。

另外，荣耀并不缺钱。去年初，赵明透露，荣耀当时的利润兑现率高达120%-130%，账面上躺着几百亿，现金流充沛。

但荣耀仍执意推进，官方确认：IPO计划不受影响，甚至提速。

背后是股东、经销商、员工等多方的变现需求。

截至目前，荣耀已完成股改，共有23个股东：

国信资本、深圳鹏程新信息、深圳耀星辰壹号等机构的背后，是深圳国资，账面已浮亏约23%，压力较大。

深圳智信新信息等机构的背后，是30余家荣耀代理商、经销商。荣耀以中低端机型为主，他们大多以量补价，期待着IPO带来更高收益。

京东方、中国移动、中国电信、中金资本等，是产业和社会资本。

除此之外，还有大量手持股份的荣耀员工。据悉，荣耀内部曾签署过“奋斗者协议”，即放弃年终奖和年假，换取股权分红。

再加上，当前A股已走出熊市，估值中枢明显抬升，所有人都在期待着一场资本盛宴。

但客观来看，即便IPO成功，荣耀的估值可能也不会太高。

原因之一，是其业务结构简单，智能手机占了大头，但市场份额承压，平板、笔记本等终端设备也表现平平。

与之相比，小米的第二增长极——新能源汽车已经放量。荣耀在红海中搏杀，没有太多的想象力。

原因之二，荣耀出海，很有可能受到华为的冲击。

在海外，荣耀主打折叠屏等高端机型。2024Q3，在600美元以上的高端市场，荣耀占比2%，位居全球第五。

截至去年底，荣耀的海外销量占比已突破50%，已在多地实现规模化盈利。

但不容忽视的是，曾经的“全球霸主”华为，也正携折叠屏手机向海外市场进击，荣耀和华为势必将正面交锋。

在国内失利的荣耀，能否扳回一城？还未可知。

原因之三，荣耀的AI手机故事，并不性感。

荣耀曾透露，公司研发费用占比11.5%。AI研发费用累积已达100亿元，AI专利成果超2000项。

在Magic7系列发布会上，赵明实测，用“YOYO”智能体下单了2000杯咖啡，大秀AI肌肉。

但对消费者来说，这个功能只是锦上添花，还不足以提供颠覆式的体验。上文也提到，Magic7系列上市后的销量不及预期，有渠道甚至降价超900元。

AI手机首战失利，荣耀内部仍继续押注，制定了“阿尔法”战略，由李健亲自主导，将在3月初的“2025世界移动通信大会”上发布。

对此，笔者持谨慎态度。论底层算力和AI能力，华为的综合实力当然更强，苹果已联手阿里，实力同样不可小觑。

强敌林立，荣耀想借AI突围，可能并不容易。

IPO在即，估值已经缩水的荣耀，需要向资本市场讲述一个更踏实、更有想象力的故事。

说明：数据源于公开披露，不构成任何投资建议，投资有风险，入市需谨慎。

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