铅笔道作者 | 阿欣

昨天（5月9日），沪上阿姨在港交所挂牌上市。

其开盘报190.6港元，开盘即暴涨74.68%，市值一度突破206亿港元，最终收盘市值为166亿港元。

2013年沪上阿姨成立，因一款“血糯米奶茶”走红全国。那时，创始人单卫钧和周蓉蓉夫妇只有一家25平的小门店，如今成为一家拥有9176家连锁门店的茶饮上市企业。

作为年内继古茗、蜜雪冰城、霸王茶姬后，第四家登陆二级市场的奶茶股，同样有不少投资者在沪上阿姨IPO路上为其“保驾护航”，包括嘉御资本（连续三轮领投）、金镒资本、知壹投资、金鼎资本等。其中，嘉御资本作为最早且最大的机构投资方，主导了前两轮独家投资。

然而，走上舞台中央，“阿姨”也并非一路坦途。不妨抛开表面的热闹，好好剖析下真实的情况。

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沪上阿姨的创始人是单卫钧与周蓉蓉夫妇，最早在山东工作。

2011年，夫妻二人迁至上海，在上海生活期间，他们目睹了星巴克等咖啡品牌的火爆。

2013年，一次偶然的机会，他们在上海弄堂发现一家售卖五谷奶茶的小店排起长队，这一幕让他们萌生了创业灵感。

同年7月中旬，沪上阿姨首家门店在上海人民广场商圈开业，主打“现煮五谷茶”，定价7 - 15元。

开业即火爆，当天卖出1000多杯奶茶，首月营业额达30万元，以“现煮五谷 + 手酿酸奶”的特色组合，强调健康膳食理念，深受消费者喜爱。

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首店的成功只是开端，单卫钧和周蓉蓉并未满足于此，而是开始思考如何进一步开拓市场。

考虑二、三线及以下城市人口基数大、市场竞争相对较小，于是2014年沪上阿姨开始下沉市场，并在次年开放加盟。

山东成为大本营，随后逐步拓展到天津、河北等地。

2019年起，品牌进入高速扩张期，年均新增门店约1000家。

2021年，品牌战略全面转向“鲜果茶”，出现单款销量超900万杯的爆款饮品。

除了主品牌“沪上阿姨”，还打造高端精品线“沪咖”，以及针对三线城市的“轻享版”门店。

2024年底，沪上阿姨门店达9176家，其中99.7%为加盟店，覆盖全国300多个城市，三线及以下城市占比超50%，北方市场占有率居首位。

2024年上半年GMV超50亿元，全年营收约32.85亿元，净利润3.29亿元。

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沪上阿姨在北方市场的成功并非偶然。

北方市场原有的消费习惯更倾向于瓶装饮料，如碳酸汽水、啤酒、果汁以及本土特色饮品等，在茶饮市场尚未充分开发时，沪上阿姨敏锐地把握到了这个契机，这种逆向思维为其快速发展奠定了基础。

从2020年到2023年，嘉御资本连续三次给沪上阿姨追加投资，助力它加速扩张。

有了资金的支持，沪上阿姨在2022年启动了“百日千店”加盟计划，还开启分期付款模式，把近5万元加盟费调整为可3年分期，每年1.66万元，管理费直接减免在一系列举措下，沪上阿姨的门店增长速度全面进入快车道。

灼识咨询数据显示，从门店总数和GMV增长率来看，沪上阿姨是国内以门店总数计算的前五大中价现制茶饮店品牌中，增速最快的一家。

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但随着开店密度的不断加大，沪上阿姨赚钱变得越来越不容易。

作为下沉市场的重要玩家，沪上阿姨在招股书中披露的运营数据已显隐忧。

从财务指标来看，尽管2022 - 2024年间分别取得1.49亿、3.88亿和3.29亿元净利润，但2024年利润同比下滑却显而易见。

从单店GMV数据来看，该指标从2023年的156万元降至2024年的137万元，降幅达12.2%。

2024年闭店数量激增至987家，较前两年393家、370家的水平呈现倍数增长，暴露出轻资产加盟模式在市场饱和期的脆弱性。

对比下沉市场的头部品牌蜜雪冰城，沪上阿姨在三四线城市的渗透率仍存差距。数据显示，沪上阿姨4.6%的市场份额不仅落后于蜜雪冰城20.8%的市占率，更被古茗、茶百道等腰部品牌拉开距离。

此外，“成本战”也是关键因素。

卖4元一杯柠檬水的蜜雪冰城能够盈利，并在2024年实现了17.9%的净利率，依靠的是其强大的供应链能力，实现了成本控制。

蜜雪冰城提供给加盟商的原材料多数为自产，并且自建了物流系统。而沪上阿姨还主要依赖外部采购原材料的模式。

在高端市场，沪咖品牌的影响力不及喜茶和奈雪的茶；在下沉市场，“轻享版”的推出虽然降低了价格，但也进一步压缩了利润空间。

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在沪上阿姨的发展过程中，机构投资者的布局策略也值得关注。

嘉御资本作为最大外部股东，累计投入1.78亿元。该机构掌舵人卫哲曾是阿里的前CEO，在投资领域经验丰富，安克创新、泡泡玛特、京东物流、锅圈食汇等知名品牌背后都有他的投资身影。

在本次IPO发行中，沪上阿姨还引进了两名基石投资者，盈峰控股和华宝股份。

盈峰控股背后是美的集团创始人何享健的儿子何剑锋，他通过盈峰集团已投资过商汤科技、云鲸智能、酷哇机器人、粤芯半导体等众多项目，控股顾家家居的案例更是为人熟知。

华宝国际作为饮品原料供应商，能在原材料供应上提供支持。

这些产业资本的介入是品牌背书，更是资源协同的商业方式。

总的来说，沪上阿姨在港股上市，虽迎来高光时刻，但也面临着诸多挑战。未来，它能否在竞争激烈的新茶饮市场中突出重围，实现可持续发展，还需在供应链、产品创新等方面继续提升。

本文不构成任何投资建议。本文写作中还参考了企业预警通数据、金石随笔、融中财经、Foodaily每日食品等报道，一并致谢。封面图来自官网。